哪些行业下半年到期债务偿还压力较大?

2019-07-02 10:34:22 来源:华创债券论坛 作者:周冠南 陈甲 新股民学会一招3天大赚22%!

  

  摘要

  截至6月30日,2019年上半年产业债的发行规模为27167亿元,到期偿还规模为21549亿元,净融资额为5618亿元,下半年整体的到期偿还规模为21094亿元,和上半年到期规模基本相当。

  下半年单月来看,各月到期债券偿还规模基本相当,波动幅度相对较小,在8月、9月和10月达到下半年偿债的小高峰,到11月和12月后逐渐回落。分行业看,下半年债券到期规模较大的行业主要集中在公共事业、采掘、综合等行业,三个行业到期债券规模占比超过35%,房地产行业上半年一级发行情绪较好,在经过2018年下半年和2019年上半年债券偿还高峰后,下半年的房地产行业的债券到期压力有所缓解。

  总体来说,钢铁煤炭、建材等产能过剩行业债务滚续压力逐渐减小,电子、通信、医药生物、轻工等下游行业以民企为主,债务滚续难度相对较大。钢铁、煤炭、建材等产能过剩行业在过去三年里行业景气度逐步提升,行业基本面明显改善,市场对产能过剩行业内主体的认可度较高,行业内发行人通过债券融资完成债务滚续的压力较小,逐渐减轻“历史包袱”。电子、通信、医药生物、轻工等下游行业民营企业居多,行业受制于商誉减值等特定政策导致行业整体盈利的大幅下滑,或是受单个风险主体如康美药业影响导致市场对行业内主体风险偏好的下降,上半年新债发行难度较大,影响到存续债务的滚续。

  产业债下半年整体的到期偿债规模和上半年基本相当,到期规模相对较大的行业有公共事业、采掘、综合等,其中房地产经历2018年下半年和2019年上半年偿债高峰后,今年下半年的偿债压力有所缓解。下半年到期债券规模环比明显增大的行业,其中有色金属行业在报告《财务视角看比价优势行业——华创债券信用价值思考系列之三》中指出有色金属行业的发债主体主要是的生产加工企业,铜和铝产能过剩严重,铜价和铝价自2017年10月以来处于震荡下行态势,2018年及2019年上半年依然维持弱势,行业基本面持续走弱,叠加下半年到期债券规模继续增加,行业或将面临较大的信用风险。对于民企为主且评级AA主体占比相对较高的行业,关注行业内低资质民企下半年到期偿债压力,其中房地产行业,在房企分化加剧情况下,对于低资质地产发债主体而言,下半年仍面临较大的债务滚续压力。

  风险提示:下半年行业景气度下滑,债务偿还压力快速增加。

  正文

  一、哪些行业下半年到期债务偿还压力较大

  截至6月30日,2019年上半年产业债(券种分别为超短融、短融、中票、公司债、企业债、定向工具,剔除城投债和金融债)的发行规模为27167亿元,到期偿还规模为21549亿元,净融资额为5618亿元。

  从上半年单月数据来看,受年初信用债市场情绪向好影响,信用债一级发行较为火热,1月单月发行量达到近6000亿元,净融资额超过2000亿元,达到今年年内的最高峰,2月份春节假期影响下,发行规模和净融资大幅回落,到了3月、4月进入信用债发行高峰期,主要是发行人在年报财务数据披露前进行债券融资的动力较足,两个月的单月发行量基本达到年内的高峰,同样接近6000亿元的水平,此时债券到期偿还量也迎来高峰,两月双双接近4500亿元水平,净融资额较1月明显下滑,年报披露工作基本完成进入监管问询、评级调整和投资者风险排查期,5月、6月信用债一级发行情绪整体有所回落,特别是六月以来受包商事件影响,净融资额呈现明显下滑。

  下半年整体的到期偿还规模为21094亿元,和上半年到期规模基本相当,单月来看,各月到期债券偿还规模基本相当,波动幅度相对较小,在8月、9月和10月达到下半年偿债的小高峰,到11月和12月后逐渐回落,总体看没有明显的偿还压力激增的月份。分行业看,下半年债券到期规模较大的行业主要集中在公共事业、采掘、综合等行业,三个行业到期债券规模占比超过35%,房地产行业上半年一级发行情绪较好,在经过2018年下半年和2019年上半年债券偿还高峰后,下半年的房地产行业的债券到期压力有所缓解。

  【华创固收|周冠南团队】哪些行业下半年到期债务偿还压力较大?

  分行业看2019年上半年的债券发行与到期情况,钢铁、煤炭等产能过剩行业和资金链相对较为紧张的地产行业,在今年上半年均属于债券融资净流入行业,分别对应582亿元、34亿元和142亿元,上半年债券发行规模对上半年债券到期规模的覆盖倍数分别为165%、101%和107%,另外覆盖倍数超过150%的行业有建筑装饰、钢铁、汽车、食品饮料、休闲服务等行业,反映出这些行业仅通过债券滚续发行也能完成到期债券偿还,且市场投资者相对较为认可。

  以民企发行人居多的电子、通信、医药生物、轻工等行业在今年上半年净融资普遍呈现净流出状态,分别净流出 278 亿元、 108 亿元、 96 亿元和70亿元,上半年债券发行规模对上半年债券到期规模的覆盖倍数仅分别为 33%、 81%、 85%和37%,明显低于100%,表明电子、通信等行业在行业景气度较低、行业盈利能力下滑的情形下,其债券成功发行的难度较大,依然面临着较大的债券滚续压力。

  值得注意的是,在考虑当期发行量对到期量的覆盖程度时,也需要考虑行业的整体盈利情况,如建筑材料行业,其净融资上半年为-60亿元,覆盖倍数仅为85%,并不能完全说明在行业债券滚续压力较大,相反主要是建材行业盈利状况大幅改善,可借助自身造血能力改善偿还到期债务压力。

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  通过对比2019年上半年和下半年到期债券规模,产业债整体下半年到期债务压力较上半年有所减轻。下半年偿债压力明显增大的行业有国防军工、交通运输、食品饮料、钢铁和有色等行业,均比上半年到期债券规模多出超过200亿元,债券偿还规模环比增幅超过50%以上的行业有国防军工、食品饮料、汽车、机械设备和纺织服装等行业。采掘、综合、房地产、公共事业、电子等行业,均比上半年到期债券规模减少超过200亿元,债务压力较上半年有所减轻。

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  下半年偿债主体中,民企占比相对较高的行业有电气设备、轻工制造、房地产、纺织服装、汽车、机械设备和农林牧渔等行业,民企占比均超过了50%,最高接近80%。国防军工、公共事业、钢铁、交通运输、采掘、休闲服务和建筑材料等行业民企的占比不超过8%,以国企发行人为主。关注下半年各行业中民企的偿债占比,主要是过往发生的信用债违约事件中,违约主体以民营企业居多,尤其是2018年,民企发生信用风险的概率较高。

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  下半年偿债主体中,主体评级AA的占比相对较高的行业有轻工制造、电气设备、休闲服务、纺织服装、家用电器和房地产行业,占比均超过了20%,其中轻工制造均是AA等级主体到期,公共事业、国防军工、租赁、计算机、钢铁和采掘等行业的占比相对较低,AA主体的占比均不超过3%,表明行业内主体等级相对较高,多是国企属性。结合民企占比的情况来看,民企占比相对较高的行业多是主体评级AA占比较高的行业,主体评级AA占比较高的行业和民企占比较高的行业相关性较强。AA-及以下主体评级占比较高的行业有汽车、化工、农林牧渔、电子、建筑装饰和纺织服装等行业,占比超过了10%,表明这些行业内的违约主体较多或者当前时点资质较差的债券主体较多,违约风险相对较大。

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  总体来说,钢铁、煤炭、建材等产能过剩行业债务滚续压力逐渐减小,电子、通信、医药生物、轻工等下游行业以民企为主,债务滚续难度相对较大。钢铁、煤炭、建材等产能过剩行业在过去三年里行业景气度逐步提升,行业基本面明显改善,市场对产能过剩行业内主体的认可度较高,行业内发行人通过债券融资完成债务滚续的压力较小,逐渐减轻“历史包袱”。电子、通信、医药生物、轻工等下游行业民营企业居多,行业受制于商誉减值等特定政策导致行业整体盈利的大幅下滑,或是受单个风险主体如康美药业影响导致市场对行业内主体风险偏好的下降,上半年新债发行难度较大,影响到存续债务的滚续。

  产业债下半年整体的到期偿债规模和上半年基本相当,到期规模相对较大的行业有公共事业、采掘、综合等,其中房地产经历2018年下半年和2019年上半年偿债高峰后,今年下半年的偿债压力有所缓解。下半年到期债券规模环比明显增大的行业,其中有色金属行业在报告《财务视角看比价优势行业——华创债券信用价值思考系列之三》中指出有色金属行业的发债主体主要是铜和铝的生产加工企业,铜和铝产能过剩严重,铜价和铝价自2017年10月以来处于震荡下行态势,2018年及2019年上半年依然维持弱势,行业基本面持续走弱,叠加下半年到期债券规模继续增加,行业或将面临较大的信用风险。对于民企为主且评级AA主体占比相对较高的行业,关注行业内低资质民企下半年到期偿债压力,其中房地产行业,在房企分化加剧情况下,对于低资质地产发债主体而言,下半年仍面临较大的债务滚续压力。

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  二、信用债市场周度复盘:一级发行量小幅上升,二级单周活跃度较上周小幅下降

  (一)周度行情回顾:一级发行规模小幅上升,中短票和城投利差收窄

  上周信用债一级发行规模1139亿元,环比小幅增加37亿元,净融资额33亿元,较上周大幅下降。其中短融净融资额由负转正,达到130亿。中票净融资额较上周小幅上升,为48亿元,环比增长15亿元。公司债净融资额由正转负,较上周减少119亿元,企业债净融资额持续为负,为-24亿元。城投债净融资额由正转负,净融资额录得-354亿元。从发行额结构上看,AAA主体占比最高为64.23%,环比有较大幅度下降,AA+主体占比20.87%,AA主体占比上升至14.63%左右;1年期以内的占比小幅上升至43.09%,1~3年期占较上周大幅上升至11.30%,3~5年期占比下降至24.78%,5年期以上的占比升至20.83%;地方国企占比显著上升到76.11%,央企下降到15.96%,民营企业发行量上升到57.8亿元,占比1.63%。行业方面,产业债集中在建筑装饰、交通运输和综合等行业,与前几周相比基本一致。

  信用债二级市场,交易量小幅下降,银行间成交额4007亿元,交易所成交127亿元,较上周小幅下降12亿。中短票高等级收益率大幅下行2~6BP左右。城投债收益率全线下行3BP~7BP,信用利差收窄2~8BP。评级调整方面,中融新大、唐德影视(行情300426,诊股)和长园集团(行情600525,诊股)等企业的评级下调,珠海港(行情000507,诊股)股份和重庆悦来投资的评级上调。

  (二)一级市场:本周发行量继续小幅上升,AAA等级发行量占比扩大

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  (三)二级市场:中短票中长期收益率大幅下降,中长期信用债利差全线收窄

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关键词阅读:务偿还压力

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